アゴラ : もう「危機モード」は卒業しよう - 池田信夫

日本の銀行は資金過剰で融資先がなく、国債を買っている。こんな状態で日銀が銀行の保有する国債を買っても、資金がさらにダブつくだけで、マネーストックが増えるはずがない。日本経済のボトルネックは資金供給ではなく、資金需要すなわち投資の不足なのです。

これをマクロ経済学で、自然利子率がマイナスになっているといいます。自然利子率とは実体経済の均衡する金利水準で、通常はプラスですが、資金供給が需要を大きく上回るとマイナスになります。名目金利はゼロ以下にならないので(マイナスの)自然率より高くなり、意図せざる金融引き締めが行なわれます。これを避けるためにインフレを起こして実質金利をマイナスにしようというのがリフレですが、これは前にみたように、理論的にも実証的にも現実性がない。

それより大事なのは、自然利子率がマイナスになっている異常な状態を是正することで、それには投資を増やすしかない。今回のアメリカの金融危機でも、在来型の財政政策を主張したのはクルーグマンぐらいで、他の(主流の)マクロ経済学者は減税を提言しました。この場合の減税は「有効需要」を追加する一時的な減税ではなく、インセンティブを変える投資減税や法人税の減税です。

池田さんがリフレを否定する理由が、ちょっとずつ分かってきた。

  • 日銀が国債を買って銀行にお金を流さずとも、日本の銀行はお金が余っている
  • 日本国内に投資先がない状態が続くかぎり、余ったお金は国外に投資されるだけ
    • 円安→インフレ圧力、とは言えるかもしれない 
  • 1)投資に対する動機を高める、2)銀行の資金不足にする、3)国債買い取り、の順。
    • リフレ派はこの順番が逆になっている

資金需要のない状態で金融緩和を行うと、いわゆる円キャリートレードが発生する。
日本国内でお金の使い道がないので、海外で投資を行うわけだ。
前回はサブプライムだったが、今回は新興国バブルになるだろうか。
よその国の経済が復活することで、日本は輸出で潤うという構図。

池田氏はそんな遠回りの政策より、内需を復活させる政策に力を注ぐべきだ、という意見。

リフレ政策への賛否はさておいて、
リフレ政策をすれば日本経済の病は解消できる、という言説に対しては距離を置きたい。

流動性の罠 - Wikipedia

景気後退に際して、金融緩和を行うと利子率が低下することで民間投資や消費が増加する。しかし、投資の利子率弾力性が低下すると金融緩和の効果が低下する。そのときに利子率を下げ続け、一定水準以下になると、流動性の罠が発生する。

利子率(名目金利)は0以下にならないため、この時点ではすでに通常の金融緩和は限界に達している。民間投資を喚起することもできなくなるためである。また金利が著しく低いため、債券の代わりに貨幣で保有することのコストがゼロとなり、債券貨幣の間に選好のトレードオフが発生せず、投機的動機に基づく貨幣需要が貨幣供給に応じて無限に増大する。

マネーサプライをいくら増やしても、民間投資や消費に火がつかないため、通常の金融政策は効力を喪失する。反面、クラウディングアウトの効果はゼロとなり、財政政策は完全に有効となる。

金利ゼロ制約ってのはこれのことかな。

流動性の罠が発生しているうちは、マネーサプライの増大(=量的緩和)による物価対策は失敗しやすい。
そうなると他の手段で民間投資を回復させないといけない。

日銀は為替介入に消極的なので、通貨安政策による物価高誘導も封じ手。

小泉時代の景気回復はつまるところ世界景気の改善=輸出増大だったわけだけれど……。

リフレとは - はてなキーワード

リフレーション(reflation)のことで、日本ではよく「通貨再膨張」と訳される。経済活動が停滞していたところから回復しつつある状態を指すことが多いが、リフレを目指す政策(リフレ政策)そのものを意味することもある。

尚、そのリフレ政策とは、デフレによって停滞している経済を正常な状態に戻すために、適正なインフレ率への回帰を狙って行われる金融政策のことであるが、財政拡大を含む広義の景気回復策を表す言葉として使用されることもあり、その定義は厳密ではない。

勉強Post。

リフレとは、恣意的にインフレーションを起こそうとする金融政策。

金融政策ルールとマクロ経済の安定性:日本銀行

経済の先行き予測に基づいて政策運営を行うフォワードルッキング・ルール(forward-looking rule)は、経済の足許の動きのみに基づいたバックワードルッキング・ルール(backward-looking rule)に比べ、マクロ経済(インフレ率、GDPギャップ、金利)の安定性をもたらす。この意味で、フォワードルッキング・ルールは、効率的な政策ルールといえる。
フォワードルッキング・ルールに基づいた政策運営を遂行する際には、物価安定に強くコミットすることが重要で、景気安定のウェイトを高めるとかえって経済を不安定化させる。特に、民間部門の期待形成が先見的(forward-looking)になればなるほど、景気安定にコミットすることのデメリットが大きくなる。これは、中央銀行が景気に振られやすいことを民間部門が織り込んで先行きを予想するので、インフレ期待が不安定化し、実質金利の不安定化に繋がるためである。この結果、インフレ率のみならず、景気も最終的には不安定になる。
フォワードルッキング・ルールに基づいた政策運営においては、様子をみながら、インフレ予測を徐々に金利変化に反映させるという慎重な政策対応(金利スムージング)を行うことが、マクロ経済の安定性の観点から望ましい。
これは、中央銀行のインフレ率予測には誤差を伴わざるを得ないため、予測値を確実視した対応をとると、事後的には誤った政策対応となるリスクがあるためである。
こうした点は、バックワードルッキング・ルールにおいて、金利スムージングの度合いを高めると、経済を不安定化させるのと対照的である(バックワードルッキング・ルールにおいて、スムージングの度合いを大きくすると、過去の情報に引きずられすぎて緩慢な政策対応をとる結果、政策が後手後手に回り経済が不安定化する)。
為替レートの安定化を金融政策の直接の目的とすると、マクロ経済の安定性を大きく損なう。
これは、為替安定のために中央銀行が政策金利を変動させるようになると、需要ショックや供給ショックに対する物価や景気の変動を放置することにつながり、最終的には金利の乱高下というかたちで、経済にネガティブな影響を及ぼすようになるためである。
目標インフレ率の設定と金利のゼロ制約を考慮すると、金利の安定性は、政策ルールの評価基準として重要な尺度である。
なぜなら、物価と景気の安定性を高める政策ルールであっても、金利の安定性が低いルールでは、目標インフレ率が低くなると金利のゼロ制約を受ける確率が高まり、最終的には、物価と景気の安定性までも毀損されることになるためである。
したがって、金利のゼロ制約を回避しつつ、できるだけ低い目標インフレ率を掲げた政策運営を行なう場合には、バックワードルッキング・ルールよりも、金利の安定性の高いフォワードルッキング・ルールの採用が望ましいと考えられる。
 しかし、潜在成長率が低い環境下では、効率的なフォワードルッキング・ルールを採用しても、目標インフレ率をゼロに設定すると、金利のゼロ制約を受ける確率を高め、マクロ経済を不安定にする可能性がある。
非効率的な政策ルールを採用した場合には、金利をより不安定化させるために、ゼロ制約を受ける確率はさらに上昇する。

これも勉強Post。 

中央銀行がフォワードルッキングな金融政策をすることには有用性がある。ただし、予測値には誤差がつきものなので、インフレ予測を一気に織り込むのではなく、徐々に金利変化に織り込んでいくカタチがよい。
中央銀行は景気安定よりも物価安定を重視したほうがよい。中央銀行が景気安定を意識しすぎると、マーケットがそれに振り回されやすくなり、金融政策が不安定になりやすい。
中央銀行は為替レート安定化のために動くのはよくない。為替安定のために政策金利を変動させると、需要や供給に対する物価変動、景気変動を放置することにつながり、最終的に金利の乱高下というカタチで経済にネガティブな影響を与えてしまうから。
中央銀行はまず金利の安定性に重きを置くべきである。金利の安定性が低いと、目標インフレ率が低い時に金利のゼロ制約を受ける確率が高まり、かえって物価と景気を不安定にさせてしまいやすいから。

なので、金利のゼロ制約を回避しつつ、できるだけ低い目標インフレ率を掲げた政策運営を行う場合には、金利安定性の高いフォワードルッキングルールの採用が好ましい。
ただし、潜在成長率が低い経済では、目標インフレ率高く設定しないと、ゼロ制約を受ける確率を高めてしまう。

なのに、この文書の続きでは、インフレターゲット政策には否定的な文言が続いている。
むう。

Porco Rosso Financial Weblog: 公定歩合

我々が教科書で習った中央銀行による金融政策手段は公定歩合、公開市場オペ、預金準備率の3つで特に公定歩合による貸出つまり、日銀貸出が中心的な手段でした。 以前公定歩合は市場金利よりも低い金利で設定され日本銀行による貸出は割安で実質的な補助金の効果を持っており確かに公定歩合利率の変更が大きなインパクトを持っていた時期もありました。
しかし近年は公定歩合は市場金利を上回る水準に設定されるようになっており、日銀貸出は、民間銀行から見てコスト的に不利なものになっている。換言すると、現在の公定歩合による日銀貸出は、市場の混乱等で資金の利用可能性に制約が発生した場合の「補完的貸付制度」と言う位置づけのものになっている。

一般銀行からすると、
昔「公定歩合>市場金利」
中央銀行からお金を借りたほうがおトク。どんどん借りたい。
今「公定歩合<市場金利」
非常時でもなければ、利用したくない高利ローン。

公定歩合と無担保コール/FFの関係は、これだけでは語れないんだろうけれど、
とりあえずメモ。